利润率逼近80%，摩根大通上调Kioxia目标价至15.5万日元

据 Woofun AI 消息，摩根大通 (JP Morgan) 将 Kioxia 的目标价大幅上调至 15.5 万日元，这一估值锚点的核心逻辑并非单纯押注 NAND 出货量增长，而是基于利润率飙升与股东回报增强的双重驱动。相较于研报发布时约 4.65 万日元的股价，该目标价隐含了显著的上行空间，其背后是数据中心 SSD 价格上涨、利润率扩张以及公司资本回报策略改善的共振效应。

Kioxia 在 7 月 31 日发布的 FY2026 一季度财报揭示了爆发式增长态势。截至 2026 年 6 月 30 日的三个月内，公司营收达到 1.77 万亿日元，同比激增 415.5%，环比增长 76.2%。更引人注目的是利润端的跃升，非 GAAP 营业利润录得 1.33 万亿日元，环比增幅高达 121.4%。

这一单季利润规模已超越 FY2025 全年非 GAAP 营业利润总和（约 8762 亿日元），推动非 GAAP 营业利润率攀升至 75.0%。这种量价齐升的局面，标志着存储行业进入了一个价格、利润率与资本回报被市场同步重估的关键窗口期。

Woofun AI 整理数据显示，Kioxia 对二季度的指引更为激进，预计营收将达 2.39 万亿日元，环比增长 35.2%，非 GAAP 营业利润预计为 1.90 万亿日元，对应利润率逼近 79.5%。

这一业绩爆发的直接推手是企业级 SSD 和数据中心客户需求。生成式 AI 相关数据中心客户不仅带动了平均销售价格（ASP）显著上升，还推动了 bit shipment 同比增加。具体而言，SSD & Storage 部门销售额占据营收大头，其中 Datacenter & Enterprise 部门成为最关键利润来源，其 ASP 环比上涨约 70%，而 bit 出货仅实现低个位数增长，部分订单甚至顺延至二季度。在生产端，BiCS 8 FLASH 占比已超过 50%，QLC 等低比特成本技术以及与 SanDisk 的合资体系，有效支撑了单位成本控制和投资效率。

值得注意的是，利润率改善并非仅靠销量放大，而是由企业级 SSD 涨价、产品结构优化及先进制程占比提升共同驱动，一旦价格上行反映在利润表中，经营杠杆将被快速放大。

摩根大通的估值模型基于 FY2027 每股收益（EPS）及约 11 倍 P/E 倍数构建。这一估值倍数高于全球存储厂商过去 15 年约 9 倍的平均水平，其溢价理由主要包含两方面：一是 Bain Capital 财团的减持压力下降，二是长期协议可能提升盈利稳定性。

此外，Kioxia 公告设立最高 8000 亿日元库存股取得框架，这一举措在利润和现金流改善阶段释放了明确的股东回报信号，有助于缓解市场对存储厂商“赚了钱就扩产、扩产后又过剩”的传统担忧。公司重申 CY2028 长期协议销量覆盖目标为 50%，若该目标达成，将提高销量和价格的可见度，使 Kioxia 的盈利波动性低于传统存储周期股，从而支撑高于历史均值的估值逻辑。

然而，15.5 万日元目标价并非确定收益，其建立在对 NAND 价格周期、企业级 SSD 需求及高利润率持续性的假设之上。从长期展望来看，CY2026 行业 NAND bit 需求可能维持高 teens 增长，CY2027 需求存在超过供给的可能。管理层将 agentic AI 视为新增 NAND 工作负载和传统服务器需求增长的重要来源，若 AI 应用从训练、推理扩展至更多自主代理工作流，服务器数据处理、缓存和存储需求将随之扩大，进而拉动企业级 SSD 需求。

但这一拉动效应在短期内尚不如 GPU 订单直接可见，更依赖云厂商采购和企业客户部署。风险方面，近线 HDD 市场中 QLC 渗透速度的判断需谨慎，SSD 替代 HDD 的过程不能简单线性外推。更大的隐患在于供给端，NAND 行业历史上多次出现价格上涨后资本开支扩张导致供需恶化。若 AI 需求未持续超预期或主要厂商重新加快扩产，2027 年“需求超过供给”的判断将面临严峻考验，届时当前的高估值逻辑将被重新检验。