Ethena 转战 120 万亿股市，求 5 倍收益救 USDe

据 Woofun AI 消息，Ethena 正将其核心合成美元 USDe 的基础策略从加密资产全面转向规模达 120 万亿美元的股票市场，试图通过股票永续合约获取比比特币高 5 倍的收益率，以扭转 2026 年出现的流通量萎缩态势。

这一战略转向标志着其资产池从约 2.5 万亿美元的加密货币市场大幅扩容，旨在通过多元化收益来源实现业务复苏。

深层原因在于传统加密融资利率下降导致原有经济逻辑弱化，Ethena 因此寻求资产结构的根本性重组。据 Woofun AI 整理数据显示，目前 USDe 储备资产中，DeFi 借贷占比 30.8%（约 12.6 亿美元），稳定币占 32%，现实世界资产占 12.3%，机构贷款占 11.8%，这些资产提供 3.1% 至 7% 的收益，削弱了收益与加密市场波动的同步性。公司预计两年内，股票永续合约的未平仓合约规模与交易量将超越加密货币平台总和。此前推迟进入是为了等待流动性提升及积累交易数据。

尽管股票合约融资利率与加密市场关联性低，能在单一市场恶化时保持吸引力，但仍面临做空资金涌入导致融资利率下降、市场压力下流动性不足等风险。此外，股票永续合约在加密平台全天候交易，给非常规交易时段的定价与流动性带来新挑战，但 Ethena 认为市场发展速度足以支撑大规模操作。

USDe 流通量的波动轨迹清晰反映了这一困境。2026 年 3 月初流通量为 59.2 亿美元，至 4 月底降至 39.0 亿美元，两个月内缩水三分之一。5 月回升 15.6% 至 45.1 亿美元，6 月维持在 44.6 亿美元，随后再次下跌。8 月情况略有好转：8 月 10 日为 39.2 亿美元，8 月 23 日升至 40.8 亿美元，8 月 28 日回落至 40.6 亿美元。

尽管遏制了跌势，但当前水平仍远低于 2025 年峰值，需再增加 34.6 亿美元（增幅 86%）才能达到首个目标。公司暂停回购功能以完善产品，目标是将流通量恢复至去年约 150 亿美元水平，并在五年内提升至 1000 亿美元以上。风险委员会建议采用 14 天流动供应量平均值作为阈值判断标准，以避免单次大量发行触发回购。历史模拟显示，当前条件下年回购额约 5270 万美元，具体取决于营收状况及收益率水平。

当前 ENA 价格在一个月内翻了一番，与 USDe 流通量缺口形成鲜明对比。USDe 流通量仍比支撑 Ethena 持续购买 token 所需的水平少约 35 亿美元，股票永续合约成为填补这一差距的关键尝试。目前这些合约的融资利率远高于比特币基础交易，但能否成功重建 USDe，取决于随着资金涌入，收益率能否保持吸引力。Ethena 下一阶段的增长越来越依赖于超出最初让 USDe 市值接近 150 亿美元的加密货币衍生品交易领域的市场，其成败将决定合成美元在主流金融中的长期地位。