海外巨头指引，A 股算力租赁谁真赚钱？

据 Woofun AI 消息，A 股上市公司半年报披露完毕，算力租赁板块迎来估值与业绩的双重校验期。行云科技（300209.SZ）、利通电子（603629.SH）、宏景科技（301396.SZ）等标的上半年走出独立行情，行云股价涨幅超 500%，利通触及 240 元高点，宏景翻倍。市场核心争议在于行情驱动逻辑：是依托高端显卡持卡量与算力资源储备的硬实力，还是绑定互联网巨头与 AI 大模型企业的渠道合作红利，抑或是单纯的题材炒作？

全球算力租赁行业上半年呈现供需持续偏紧格局，海外头部企业的业绩表现与未来指引为 A 股赛道提供了明确的景气锚点。海外算力租赁龙头 CoreWeave（CRWV.US）半年报显示，公司算力租赁毛利率持续维持高位，全年收入指引上调至 124 亿至 132 亿美元，年底 ARR 目标 185 亿至 195 亿美元。截至 9 月，其搭载 NVIDIA H100、A100 等高端 A/H 系列显卡的算力集群，公开订单排期已至 2027 年，头部 AI 客户的长约锁定了绝大多数核心算力资源。全球高端 AI 芯片供给受限，叠加大模型训练需求爆发，高端算力资源的稀缺性持续加剧成为行业共识，CoreWeave 的半年报基本确认了这一趋势。

同样的，Nebius（NBIS.US）披露数据显示，跨境算力租赁需求持续攀升。公司二季度收入同比增长 454% 至 5.82 亿美元，AI 云业务单独的年化运行收入 30 亿美元。公司管理层表示'新产能一上线就卖光'。IREN（IREN.US）则明确，2026 年下半年将持续加码高端 GPU 算力储备，已签约 ARR 超过 40 亿美元，三年期合同价格自去年 11 月以来上涨约 125%。从这些海外巨头的财报中可以发现，算力租赁的定价权正在向供给方倾斜，长约锁量、预付款覆盖资本开支的模式已经跑通。Nebius 的客户预付款覆盖了约 50% 至 60% 的资本开支，IREN 的预付款覆盖了 45% 至 55% 的 GPU 成本。

从协同逻辑角度来看，海外三大巨头的核心指引同时映射了两大国内行业趋势。其一，全球高端算力显卡供给刚性持续存在，国内具备稳定持卡量、合规算力交付能力的企业，将持续享受高毛利红利。其二，全球 AI 大模型研发、企业智能化转型需求持续释放，算力长单锁价、长期框架合作成为行业主流模式，与 A 股算力企业上半年密集落地 3-5 年期长期订单的行业特征高度契合。对于 A 股算力租赁公司而言也形成正面映射，尤其是持有高端卡、绑定大客户的利通电子和宏景科技。

不过，资深审计行业从业人员顾静华对界面新闻记者表示：'海外巨头 ARR 和预付款比例很高并不能直接对标 A 股同行业企业。ARR 不是会计收入，框架合同金额也不等于可确认收入。审计上要看合同有没有最低采购量、客户能不能单方终止、验收和回款条件是否明确。'

行云科技股价年初至今涨了五倍。驱动这轮上涨的核心不是已实现的业绩，而是在手长期订单。界面新闻记者注意到，行云科技已密集落地多笔核心订单，且多为 3-5 年期超长周期框架协议，业绩确定性强。截至 2026 年 7 月末，公司在手算力、存储类长期框架订单规模超 154.04 亿元，全部为 3-5 年期锁价长单，合作客户涵盖头部央企上市公司、国内一线大模型研发机构。其中，7 月 2 日，子公司海南行云签下 55.08 亿元算力大单；7 月 13 日，公司与央企上市公司 V 客户的服务器租赁协议原金额被上调 79% 至 28.79 亿元；7 月 29 日公告确认，深圳行云与 VB 客户的订单从 10.14 亿元上调至 30.53 亿元；9 月 10 日，公司披露与 4 个客户签订的算力长期订单总规模约 160 亿元，均为 5 年期，若完整起租，预计前三年每年租金收入约 32.67 亿元。

Woofun AI 整理数据显示，行云科技上半年 AI 算力业务收入 6715.71 万元，占总营收的 26.42%。公司表示，算力服务器相关业务主要为贸易业务，上半年算力租赁收入尚未大规模兑现。界面新闻记者注意到，公司上半年营收 2.54 亿元，归母净利润 1201 万元，同比扭亏，跨境电商业务仍是第一大收入来源。行云科技的股价逻辑建立在'订单锁定未来收入'的叙事上。顾静华对界面新闻记者表示：'订单、框架协议和收入确认是三件事。没交付、没验收、没起租，就不能确认收入。'科技行业资深投资人徐鑫也对界面新闻记者表示：'行云科技的核心壁垒并非算力规模，而是超长周期锁价订单+头部大客户绑定的商业模式，150 亿+长单为未来 3-5 年业绩筑牢基本盘，Q2 业绩爆发验证了订单向营收转化的高效能力。'

利通电子上半年营收 21 亿元，归母净利润 7.02 亿元，同比增长 1275%。其中，AI 算力业务收入 12.74 亿元，同比增长 162%；净利润 6.34 亿元，同比增长 489%。界面新闻记者注意到，公司算力设备及配件经销业务收入同比增长 2455%，主要因为上年同期基数低且上半年订单集中交付，该业务采用净额法核算，真实毛利率 6% 左右。公司真正高毛利的是算力租赁业务，收入 6.14 亿元，同比增长 44.92%。利通电子真正的竞争力在于'卡'的纯度和客户绑定。

利通电子子公司世纪利通拥有英伟达官方认证的 Preferred 级别合作伙伴认证。截至 6 月末，公司自有算力 1.6 万 P，转租约 2.2 万 P，总规模约 3.3 至 3.8 万 P，卡量约 3500 张，全部为高端训练卡，客户包括腾讯、阿里、商汤等。但代价是较重的杠杆。截至 6 月末，利通电子总负债 56.79 亿元，资产负债率 68.24%，经营现金流净额 25.73 亿元主要来自算力业务的预收货款。公司推进不超过 50 亿元的定增计划，40 亿元投向宁夏中卫智算中心，10 亿元补流。

宏景科技作为跨界转型算力租赁的代表性标的，上半年股价、业绩同步走高，核心逻辑在于快速扩容的算力持卡规模、持续落地的大额单体订单、稳定的大厂客户资源，算力业务已彻底取代传统智慧城市业务，成为公司绝对核心主业。公司上半年营收 18.43 亿元，同比增长 156%；归母净利润 1.37 亿元，同比增长 127%。上半年，宏景科技算力服务业务收入 16.89 亿元，占总营收 91.6%；经营现金流净额 17.69 亿元，同比增长超 30 倍。

分季度看，公司二季度订单交付、收入确认规模显著高于一季度，二季度业绩增速、盈利质量环比有所优化，和行业整体季度景气趋势保持一致。截至 6 月末，宏景科技累计已披露重大算力合同累计额达 40.54 亿元，在手订单排产计划延伸至 2027 年，业绩储备充足。徐鑫对界面新闻记者表示：'宏景科技完成了从智慧城市服务商到算力租赁核心厂商的彻底转型，累计订单储备为公司未来两年业绩增长提供刚性支撑。'

界面新闻记者注意到，上半年板块内多数算力租赁概念股并未实现业绩落地，普遍存在'有题材、无订单，有公告、无兑现'的问题。部分企业仅发布算力业务布局公告、合作意向协议，无实质性大额正式合同落地，半年报中算力租赁业务营收、净利润贡献几乎为零，经营性现金流未得到改善。莲花控股这家以味精为主业的公司宣称'消费+科技'双轮驱动，但算力业务截至 2025 年末仍在亏损。

莲花控股在回复交易所问询时表示，算力租赁合同期限普遍较短且存在提前终止情况，有存货减值风险。上半年莲花控股归母净利润主要来自味精销量增长，其中调味品业务营收 18.65 亿元，占总营收约 97.4%，味精等核心氨基酸调味品营收同比增长 8.78%。公司算力业务上半年贡献 5437 万元营收，未对归母净利润形成正向拉动。粤万年青核心主业为中成药生产。

8 月 27 日公告控股子公司万宏智算签署 12.44 亿元五年期 GPU 算力云服务合同。公司 2025 年营收 3.15 亿元，上述合同总金额约为其 2025 年营收的近 4 倍。依据公开信息，上述合同毛利率为 10%—20%。万宏智算成立于 2026 年 5 月，三个月即签下大单，合同执行面临设备采购成本高、资金压力大的现实考验。公司上半年算力业务尚未产生收入，扭亏主要依靠剥离亏损资产。

此外，有部分跨界布局企业存在'重公告、轻落地'特征，频繁披露算力扩产、合作规划，但无具体购卡数量、投资金额、交付时间表，半年报中也未体现任何算力业务增量。

综合来看，A 股算力租赁行业已告别普涨行情，进入资源为王、订单为王、兑现为王的结构性分化阶段。下半年随着各家企业定增扩产落地、新增算力上架、存量订单集中交付，头部企业业绩有望延续高增态势。