随着加密货币市场持续下行，Bitcoin 和 ETH 价格分别跌至约 60,000 美元和 1,500 美元，导致 Strategy 和 Bitmine 面临超过 100 亿美元的未实现损失。5 月底，Strategy 打破惯例出售了 32 枚 BTC，其融资模式遭遇严峻压力测试。在此背景下，Bitmine 宣布发行年化收益率 9.5% 的 A 系列永久优先股，成功筹集约 2.74 亿美元资金。午方 AI 梳理发现，截至发稿时，Bitmine 在过去一周内增持了 127,000 枚 ETH，仅过去三天就购买了 125,000 枚，目前总持仓量约为 566 万枚，距离其 5% 的持仓目标仅差不到 400,000 枚。作为市场上最坚定的 ETH 多头，Bitmine 在巨额浮亏下仍持续加仓，但这种囤币行为已不得不依赖优先股融资来维持，一旦融资环境生变，其买入节奏恐将放缓，进而引发市场对 ETH 价格支撑力的担忧。

Bitmine 自去年下半年启动大规模购币计划，旨在五年内实现持有 5% ETH 总量的目标。根据规划，Bitmine 计划在 2025 年 7 月至 2026 年 6 月期间通过 50 次股权发行筹集 192 亿美元，全部用于购买 ETH。目前其实际进展已超过 90%，其中约 471.9 万枚 ETH 已被用于质押，占总持仓量的 85% 以上，预计每年可产生 2.3 亿至 2.96 亿美元的收益。这一机制依赖于 Bitmine 自建的 MAVAN 验证节点网络，这也是其与 Strategy 模式的关键区别。

然而，激进囤币带来了高昂成本：当前 ETH 价格约为 1,650 美元，而 Bitmine 的持仓成本高达 3,500 美元，导致其持仓实际价值仅为约 93 亿美元，整体亏损达 105 亿美元，股价较巅峰期下跌近 90%。10x Research 指出，投资者面临双重损失：一是 ETH 价格下跌带来的未实现损失，二是购买股票时支付的相对于净资产高达 46 亿美元的溢价。

面对巨额亏损，Tom Lee 认为当前下跌仅是表象，强调 ETH 从未发生欺诈且运营成本更低，链上交易量和日活地址均创历史新高。他指出价格调整主要源于宏观因素和杠杆释放，基本面依然稳固，且未来 AI 代理系统将依赖区块链运作，ETH 供应减少将使其成为最大受益者。午方 AI 注意到，Tom Lee 透露 Bitmine 预计将在 2026 年底前完成 5% 持仓目标，届时可能停止增持。

此外，Bitmine 有望在 6 月底前被纳入 Russell 1000 指数，按届时市值计算，这将至少带来 21.5 亿美元的被动资金流入。

在资金端，Bitmine 于 6 月 5 日完成 A 系列永久优先股定价，发行 350 万股，每股发行价 80 美元，面值 100 美元，共筹得 2.74 亿美元。该优先股年化股息率为 9.5%，以现金形式每周发放，若董事会未宣布发放则累积计算。按面值计算，Bitmine 每年需支付约 3,325 万美元股息。公司有权提前赎回：18 个月内按面值 110% 赎回，18 个月至 3 年按 105% 赎回，3 年后按 100% 赎回，并需支付未付股息。表面上看，截至 5 月底已质押的 470 万枚 ETH 预计年收益 2.3 亿至 2.96 亿美元，是所需股息总额的 8 至 9 倍。但招股书显示，过去 6 个月质押收入仅为 1,118 万美元，年化约 2,200 万美元，且该收入以 ETH 计价，若币价下跌，美元计价的收益将缩水。

这种模式与 Strategy 存在根本差异：Bitcoin 无固定收益，Strategy 的 SRTC 股票需靠价格上涨或增发获利，而 Bitmine 依靠质押收益支付股息，在熊市中具备一定抗压性。

然而，知名人士 chenmo 指出，随着优先股规模扩大，3% 至 4% 的质押收益将无法覆盖 9.5% 的利息成本，唯有 ETH 价格上涨才能维持局面。分析师 Yuyue 也认为，在 SRTC 模式承压时发行优先股，虽短期利好股价，但可能被市场解读为负面信号。CointelegraphMT 研究还发现，Bitmine 审计机构于 4 月 27 日更换为 KPMG，且招股书披露其内部控制存在严重缺陷，审计未完成，未来财务数据可能重编。

此外，董事会拥有股息发放完全决策权，优先股持有人若连续 18 个月未获股息，仅能提名两名董事。

链上分析师 Yu Jin 指出，按当前速度，Bitmine 预计下月前即可完成 5% 持仓目标。一旦停止买入，市场上最后一批坚定多头将消失，ETH 价格支撑力将受考验。过去一年 Bitmine 是最积极的买家，而其他潜在买家分散且弱势，上周 ETH 现货 ETF 净流出达 1.73 亿美元。尽管 6 月 8 日价格短暂回升，但力度远不足以弥补流出。高盛在 2026 年第一季度减持约 70% 的 ETH ETF 持仓，哈佛大学捐赠基金也清仓了约 8,700 万美元的 ETHA 基金。稳定币立法和 RWA 代币化带来的增量需求发展缓慢，短期内难以填补 Bitmine 留下的空白。除非市场整体反转，否则 Bitmine 的买入行为难以为继，可能导致 ETH 价格继续下跌、股价承压、融资渠道收窄的恶性循环。

在最悲观情境下，若融资市场接受度下降，Bitmine 买入大幅放缓，ETH 价格可能测试 1,000 美元关键支撑位。DWF Labs 联合创始人 Andrei Grachev 警告，Strategy 和 Bitmine 可能共同引发加密货币史上最大暴跌，这是基于尾部风险的判断。而在乐观情境下，若 Bitmine 维持买入且优先股发行顺利，ETH 价格将在 1,500 美元至 2,000 美元区间筑底。10x Research 报告指出，当股价跌至一定程度，投资者购买的实为对 ETH 反弹的期权，这一预期尚未充分反映。若 Bitmine 被纳入 Russell 1000 指数，将吸引大量被动资金；GENIUS 法案等立法也将为机构扫清障碍。标准渣打银行预计，到 2026 年底 ETH 价格将回升至 4,000 美元，认为当前下跌类似 2001 年亚马逊泡沫破裂，基础设施仍在改善。该行预测，到本世纪末 ETH 与 Bitcoin 汇率将回升至 0.08，2030 年 ETH 价格目标为 40,000 美元。

归根结底，Bitmine 的融资机制能否维持发展势头，取决于 ETH 价格走势，而其自身买入行为也是支撑价格的关键。核心问题在于：当 Bitmine 达到 5% 目标后退出，谁将接替其角色？传统金融机构正在撤资，ETF 持仓波动，稳定币和 RWA 带来的增量需求尚未大规模显现。或许 ETH 不缺发展故事，但流动性转折点何时出现、新的边际买家从何而来，才是决定其未来走势的关键。